海通证券-许继电气-000400.SZ-公司深度报告:特高压提速,网内、网外市场比翼齐飞

公司研究/机械工业/电气设备  
证券研究报告  
许继电气(000400)公司深度报告  
2020 03 26 日  
优于大市  
维持  
投资评级  
特高压提速,网内、网外市场比翼齐飞  
股票数据  
03 25 日收盘元)  
52 周股价波动(元)  
总股本/流通 A 股(百万股)  
总市值/流通市值(百万元)  
相关研究  
13.48  
投资要点:  
7.70-16.35  
1008/1008  
深耕一二次设备,业绩复苏开启。公司为中国电力设备行业的领先企业。在  
特高压直流输电、智能变电站、智能配电自动化系统等领域达到国际先进水  
平。随着特高压建设快速推进,智能电表进入替换周期的上行阶段,电网外  
业务的持续拓展,预计公司业绩将走出低谷,有明显的复苏。  
13592/13590  
《上半年收入稳定增长半年预计特高压开  
启收入确认高峰》2019.08.27  
2018 业绩暂回落,特高压重启带动公司重  
回快速增长》2019.03.31  
直流输电系统板块居一线单充沛在近年已建成特高压直流线路中,  
公司换流阀市占率 33%,直流控制保护系统市占率 53%,位居第一梯队。  
公司近年在手的特高压、柔直输电项目订单充沛,2017 年以来获得:张北、  
乌东德、青海河南、陕北武汉、三峡如东、巴基斯坦等国际项目合计约 40  
亿元,我们预计主要收入确认周期在 2019 -2021 年。2020 年,直流特高  
鹤滩浙江鹤滩江苏预计会力争尽早核准开工上水电外送工程、  
陇东山东工程重庆工程网将进行工程预可研和可研设计一体化招  
们预计述线路将进一步增厚公司订单强该业务发展的持续性。  
市场表现  
许继电气  
海通综指  
55.75%  
39.75%  
23.75%  
7.75%  
-8.25%  
智能电表板块+替换周期上行阶段部企业受益智能电表进入新一  
轮替换周期,整体需求量呈上升趋势。2019 年全年智能电表招标总量为  
7391.1 万只,同比增 34.5%。我们预计,价值量更高的新表在 2020 年开始  
招标,未来 2-3 年,智能电表需求都会保持快速增长。许继仪表位列行业第  
一梯队,2019 年,国网集采中,在 2 级单相智能电表、1 级三相智能电表、  
集中器及采集器的中标份额位列第 1、第 6、第 1。  
-24.25%  
2019/3 2019/6 2019/9 2019/12  
沪深 300 对比  
1M  
16.7  
26.4  
2M  
16.4  
23.4  
3M  
24.5  
31.2  
绝对涨幅(%)  
相对涨幅(%)  
资料来源:海通证券研究所  
“信息化、智能化”是电网持续的投资主线。输配电价改革背景下,我们认  
为,能源互联网、信息化、智能化等领域的投资,是电网提升运营效率的重  
要手段之一,也或将是电网未来的投资方向之一。公司为配电终端主要企业  
之一,在该板块持续推进下游市场及技术的拓展。  
网外、海外市场“两翼齐飞公司在工业客户方面多点突破,涉及电力、水  
利、通信、石油石化等诸多行业。在国际市场方面,公司的发展稳步提升,  
在泰国、孟加拉、俄罗斯、意大利、西班牙均实现业务突破。为未来的持续  
发展,提供坚实基础。  
分析师:房青  
盈利预测与估值。我们预计公司 2019-2021 年归属母公司净利润 4.3 亿元、  
6.52 亿元、8.53 亿元,对应 EPS 分别为 0.43 元、0.65 元、0.85 元。考虑  
特高压直流线路加速推进,同时参考可比公司估值,给予公司 2020 PE  
23-28X,合理价值区间 14.95 -18.2 元,给予“优于大市”评级。  
Tel:(021)23219692  
Email:fangq@htsec.com  
证书:S0850512050003  
分析师:张一弛  
风险提示1)电网投资进度低于预期2)行业竞争加剧,产品价格显著  
下降。  
主要财务数据及预测  
Tel:(021)23219402  
Email:zyc9637@htsec.com  
证书:S0850516060003  
2017  
10329  
7.5%  
2018  
8217  
2019E  
9641  
2020E  
11807  
22.5%  
652  
2021E  
14197  
20.2%  
853  
营业收入(百万元)  
(+/-)YoY(%)  
净利润(百万元)  
-20.5%  
200  
17.3%  
430  
614  
(+/-)YoY(%)  
全面摊薄 EPS()  
毛利率(%)  
-29.4%  
0.61  
-67.5%  
0.20  
115.3%  
0.43  
51.6%  
0.65  
30.9%  
0.85  
20.6%  
17.4%  
18.6%  
5.2%  
20.3%  
7.3%  
20.9%  
8.6%  
净资产收益率(%)  
8.1%  
2.6%  
资料来源:公司年报(2017-2018通证券研究所  
备注:净利润为归属母公司所有者的净利润  
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  

公司研究〃许继电气(0004002  
目 录  
1. 业务概况:业绩复苏开启 ……………………………………………………………………………….5  
1.1 行业领先企业,深耕一二次设备 …………………………………………………………...5  
1.2 业绩走出低谷,复苏开启 ……………………………………………………………………..5  
2. 直流输电系统板块:位居一线,订单充沛………………………………………………………...8  
2.1 特高压进度提速…………………………………………………………………………………..8  
2.2 已建成线路份额…………………………………………………………………………………..8  
2.3 最新在建线路份……………………………………………………………………………….9  
2.4 在手订单充沛 ……………………………………………………………………………………..9  
2.5 特高压未来仍可……………………………………………………………………………..10  
3. 智能电表板块:新表+替换周期上行阶段,头部企业受…………………………………. 11  
3.1 智能电表进入替换周期上行阶段 …………………………………………………………. 11  
3.2 许继仪表位列第一梯队……………………………………………………………………….12  
3.3 IR46 标准新表逐步推广,价值量显著提升 …………………………………………...13  
3.4 周期上行阶段+新表,头部企业显著获益 ……………………………………………...13  
4. 智能变配电板块:电网智能化是持续的主线 …………………………………………………...15  
4.1 “信息化、智能化”是电网持续的投资主线 ………………………………………….15  
4.2 公司为配电终端主要企业之一……………………………………………………………..15  
5. 网外、海外市场“两翼齐飞”……………………………………………………………………….17  
5.1 工业市场多点突……………………………………………………………………………..17  
5.2 轨交市场深度拓……………………………………………………………………………..17  
5.3 海外市场加速推……………………………………………………………………………..18  
6. 盈利预测与估值…………………………………………………………………………………………..19  
6.1 业务预测假设条……………………………………………………………………………..19  
6.2 盈利预测及投资建议 ………………………………………………………………………….20  
7. 风险提示 …………………………………………………………………………………………………...21  
财务报表分析和预测 ………………………………………………………………………………………….22  
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  

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